金隅股份：四季度业绩超预期，静待京津冀规划落地

    全年业绩持平，四季度增速较快。报告期内公司实现营收409.25亿元，同比下降0.8%；归属上市公司股东净利（扣非后）12.54亿元，同比下降24.9%；EPS（扣非后）每股0.26元，同比下降27.8%；加权平均净资产收益率（扣非后）下降1.80%至3.9%；公司拟以资本公积金向全体股东每10股转增10股，并每10股派发现金红利0.30元（含税）。

四季度结束营收下滑，超过市场预期。公司第4季度业绩同比环比皆有上升，毛利率同比升至24.6%，净利率回归到6.1%；预收款延续了3季度的增势，同比增加18.0%。第四季度房地产销售结转和估值重估状况良好，净利润占全年47.0%，超过市场预期。

水泥板块量价齐跌。水泥板块公司营收贡献下降3.51%至31.2%，营收同比下降14.9%；水泥及熟料综合销量3,926万吨，同比降低3.2%；水泥售价下跌12.1%，平均成本下跌9.5%，导致毛利率减少2.5%至13.3%。公司商品混凝土总销量1,134万立方米，同比降低7.1%，毛利率增长2.48%至13.0%。

   房地产板块业绩提升，土地结转面积减少。2015年公司房地产板块实现营收169.21亿元，同比增长8.9%，毛利率提升至36.7%，主要原因是公司商品房业务相对保障性住房继续提升；全年土地结转面积126.31万平米，同比降低15.6%，综合单价上升29%，商品房结转面积同比增长10.7%，保障性住房同比降低63.6%。公司当前土地储备总面积735万平方米，较14年增加219万平方米。

业绩压力增加，周转率降低。公司全年综合毛利提升至25.4%，营业利润降至6.1%，期间费用率同比略升至14.3%；资产负债率持续下降至67.7%；现金占比升至14.1%，有息负债占比升至30.3%；经营现金流净流出6.53亿元；存货周转率降低0.13次至0.59次；应收账款周转率降低1.26次至6.66次；固定资产周转率和总资产周转率亦有降低。

华北水泥供给侧改革预期较早，京津冀规划继续推进，16年业绩弹性较大。公司是华北水泥龙头，华北水泥熟料产能利用率最低，是最先去产能的地区；2015年水泥行业华北地区均价同比下降9.4%，区域行业亏损42.1亿元，对区域小产能挤出效应明显；京津冀一体化规划继续落地，对水泥需求增加。同时公司在北京六环内约有180万平米工业用地，随着一体化政策落地，土地价值重估可期，业绩弹性较大。

盈利预测与估值：预计公司2016-18年EPS每股0.49/0.52/0.56元，对应PE为17.82/16.59/15.42倍，鉴于对地产基建下半年的乐观估计和公司在京津冀地区土地储备，维持“买入”评级。